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充分认识科创板的“宽”与“严”

更新时间:2019-09-16 19:40

  为优选“好企业”上市,传统A股市场设置了高门槛的IPO标准,它引入“海选”机制,只有少数企业能够脱颖而出,最终获得IPO批文。改革股票发行制度,成为资本市场发展的必然抉择。科创板是注册制改革的试验田,包容性与开放性改革是科创板不同于传统的A股存量市场的特色和优势。同时,科创板包容的前提,就是对发行人与上市公司信息披露的监管更严格。

  不以传统眼光看科创板

  2013年11月,十八届三中全会作出了推进股票发行注册制改革的重大决策,经过五年多的改革探索,设立科创板并试点注册制终于实施。作为一个全新的子市场,科创板对标美国纳斯达克,它既引入了IPO注册制试点,同时又承载了沪伦通机制使命。

  注册制的本质,就是发挥市场基础性决定作用,让“卖者有责、买者自负”的市场法则真正付诸实际。注册制的精髓,就是以信息披露为核心,将IPO选择权交给市场,但前提条件是必须给投资者一个完整、真实、有效、充分的信息披露,否则就有可能涉嫌欺诈发行。因此,注册制要求对信息披露进行严格监管,对IPO信息造假严查严打,这正是注册制对法治化改革的强烈诉求。

  IPO注册制既是国际市场通行的惯例,也是国际化改革的时代要求。资本市场的双向开放与互联互通,是时代大趋势。从QFII、RQFII到沪深港通、从沪伦通到中日ETF互通,A股先后被纳入全球三大指数,包括MSCI、富时罗素指数及标普道琼斯指数,中国债券也被纳入彭博巴克莱全球综合指数,这既是国际机构对中国资本市场双向开放的重要认可,同时也是我国资本市场国际化改革的转型升级,而且具备加速度。市场化与法治化是国际化的前提和基础,国际化改革也会倒逼市场化、法治化改革加速推进。

  随着设立科创板并试点注册制实施,人们热切期盼科创板春天的到来,他们为此感到欣喜,但另一方面,也有人担忧科创板是否会鱼龙混杂?这显然是一种矛盾的心态,但可以理解,毕竟这是一个全新的子市场,如果用传统的眼光看科创板,确实有许多新规则是投资者不习惯的。比如,科创板淡化盈利性要求,不仅VIE或特殊股权结构的公司可以IPO,未盈利的创新企业也可以IPO。

  进一步完善市场规则

  对创新企业的支持和包容,正是科创板最大的特色和历史使命。监管部门面对一些市场质疑,要淡定也要主动引导,适时对标纳斯达克,进一步完善规则,保持改革定力、坚定前行。

  所谓包容,既是市场对创新的包容,也是投资者对创新失败的包容,甚至是对创新企业倒闭破产的包容。没有创新就不可能有经济转型、产业升级;没有创新,中国也不可能从经济大国走向经济强国,因此支持并包容创新、引领创新,是科创板的神圣历史使命,也是其强大的生命力所在。

  科创板的包容性,主要体现在IPO标准设置、审核模式、定价以及新股上市头5个交易日规则。

  首先,在IPO标准设计上,与传统的A股市场不同,科创板借鉴纳斯达克的成功经验,设置了多通道、低门槛的IPO标准,并且淡化了净利润及净资产指标的重要性,这在很大程度上迎合了各种业态的创新企业IPO的诉求。

  比如根据IPO申请企业的股权结构类型,科创板挂牌标准分别设立了三类企业的IPO标准:即普通股权结构(同股同权)、特殊股权结构(同股不同权)及红筹企业(未在境外上市)。其中,在普通股权企业的IPO标准上,又设置了五个不同的通道,不同业态的创新企业可以选择其中一个通道申请IPO。比如,市值+营收;市值+净利润,或者市值+净利润+营收;市值+营收+研发投入;市值+营收+现金流量;市值+市场空间。除了有一个通道强调净利润外,其他四个通道都没有盈利性量化要求。这正是IPO标准的包容性,它很好地覆盖了各种业态的创新企业。

  其次,在IPO审核模式上,与传统A股市场存在两大本质差别:一是科创板将审核重心放在信息披露的合规性、完整性、真实性、充分性上,淡化对IPO申请人的投资价值的实质性判断;二是科创板IPO审核任务改由上交所承担,证监会仅负责IPO注册。

  再次,在IPO定价上,也不同于传统A股市场规则。科创板不受发行市盈率上限管制,完全遵从市场化定价原则,并以保荐人的跟投来对IPO定价的合理性进行背书。科创板既然允许未盈利创新企业上市,而且允许市场化定价,因此,所谓的“三高”(高市盈率、高发行价、高募资)现象,科创板将是完全包容的,因为它是市场的决定和选择。

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